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《金證研》南方資本中心-財報解讀 海楊/作者 書眠/風控

近年來，電子技術更新迭代周期縮短、消費電子產品更新換代加快，揚聲器等電聲元器件作為消費電子設備的重要零部件，其微型化、精細化程度在不斷提高，生產商也需要不斷提升自身的技術水平，以適應市場的新需求。在此背景下，浙江豪聲電子科技股份有限公司（以下簡稱“豪聲電子”）于2023年7月19日登陸北交所，發行價為8.8元/股，上市首日開盤價為8.6元/股，已然低于發行價。截至8月1日，豪聲電子的收盤價為7.29元/股。

而上市背后，豪聲電子坦言面臨期后業績下滑的風險，其2023年一季度經營業績有所下滑。經審閱，2023年1-3月，豪聲電子營業收入為12,771.73萬元，同比下滑28.67%，扣非凈利潤為698.51萬元，同比下滑32.26%。此外，豪聲電子還面臨勞務外包人數占比超三成、主要產品產能利用率下滑反募資擴產、客戶集中度或高企等問題。

一、徐瑞根、陳美林夫婦及其一致行動人，上市前持股比例超九成

成立于2000年8月29日的豪聲電子，曾于2016年8月5日在新三板掛牌，主營業務為微型電聲元器件以及音響類電聲產品的研發、生產和銷售。

據豪聲電子簽署日為2023年6月29日的招股書（以下簡稱“招股書”），關于股權結構，截至招股書簽署日，豪聲電子的實際控制人徐瑞根、陳美林夫婦合計直接持有豪聲電子39.19%的股份，并通過嘉善瑞亨投資有限公司(以下簡稱“瑞亨投資”)、嘉興美合投資合伙企業（有限合伙）和嘉興美興投資合伙企業（有限合伙）間接控制41.9%的股份。

其中，瑞亨投資系豪聲電子的控股股東。

此外，實際控制人的一致行動人徐雅（徐瑞根、陳美林夫婦的女兒）、張遠（徐瑞根、陳美林夫婦的女婿、徐雅的配偶）夫婦合計直接持有豪聲電子9.93%的股份。實際控制人徐瑞根、陳美林及其一致行動人徐雅、張遠合計控制豪聲電子91.02%的股份。

其中，據招股書，徐瑞根任豪聲電子的董事長及總經理，陳美林及陳春強任董事，陳春強同時兼任開發部工程師。陳美林的弟弟陳其林，徐瑞根的妹夫也名為徐瑞根，均任豪聲電子總經辦員工。

另外，需要指出的是，截至招股書簽署日2023年6月29日，徐瑞根的同名妹夫員工徐瑞根、陳美林的兩個弟弟陳其林和陳躍林、陳美林的侄子陳春強，均持有豪聲電子的股份，合計持有豪聲電子8.98%的股份。

此外，據招股書，此次豪聲電子公開發行的股本不超過9,800萬股，公開發行股票數量和發行前公眾股東持股數合計數占發行后總股本的比例不低于25%，發行后，豪聲電子實際控制人及與其存在關聯關系的股東合計控制豪聲電子的股份或仍能接近75%。

而豪聲電子稱，雖然其已經通過制訂并實施“三會”議事規則、獨立董事制度、關聯交易制度、避免同業競爭承諾等措施，進一步完善了法人治理結構，但實際控制人仍然有能力通過股東大會和董事會行使表決權對經營決策、人事任免、財務安排、利潤分配等事項實施控制，如果控制不當，可能會對生產經營成果產生不利影響。

二、勞務外包人數占比超三成，勞務用工成本低于正式生產人員用工成本

除了上市前后股權結構的變化，豪聲電子營業收入的變化及來自各主要產品的收入變化同樣值得關注。

據招股書，豪聲電子的主要產品由微型電聲元器件和音響類電聲產品構成。其中，豪聲電子的微型電聲元器件產品包括微型揚聲器集成模組、微型揚聲器和微型受話器，音響類電聲產品則包括車船用揚聲器和立式音響。

據招股書，2020-2022年，豪聲電子的營業收入分別為62,425.47萬元、76,713.43萬元、66,920.95萬元。

2020-2022年，豪聲電子來自微型電聲元器件的收入分別為51,178.41萬元、60,122.54萬元、51,180.64萬元，占主營業務收入的比例分別為83.29%、79.35%、77.71%；來自音響類電聲產品的收入分別為9,731萬元、14,375.96萬元、12,851.17萬元，占主營業務收入的比例分別為15.84%、18.97%、19.51%。

此外，豪聲電子大規模使用勞務外包、勞務用工成本低于正式生產人員用工成本等情形同樣值得關注。

據簽署日為2023年4月3日的《關于浙江豪聲電子科技股份有限公司公開發行股票并在北交所上市申請文件的審核問詢函的回復》（以下簡稱“首輪問詢回復”），2019-2022年年末，豪聲電子的勞務外包人員數量分別為1,300人、1,515人、1,409人、1,233人，占用工總數的45.14%、43.81%、50.04%、36.51%。

據招股書，豪聲電子的同行業可比公司分別為歌爾股份有限公司（以下簡稱“歌爾股份”）、共達電聲股份有限公司（以下簡稱“共達電聲”）、重慶市泓禧科技股份有限公司（以下簡稱“泓禧科技”）以及國光電器股份有限公司（以下簡稱“國光電器”）。

首輪問詢回復顯示，2020年及2021年，豪聲電子的同行業可比公司中，歌爾股份、共達電聲未使用勞務外包；而鴻禧科技2020年及2021年上半年的勞務外包金額占當期直接人工成本的比例分別為13.41%、15.41%；國光電器2020年及2021年勞務外包金額占當期直接人工成本的比例分別為56.68%、69.45%。

且就勞務外包情況與可比公司存在較大差異的原因及合理性方面，豪聲電子稱，主要與其自身經營情況、所在區域的人力資源市場情況有關。

也就是說，豪聲電子使用勞務外包的情形，與歌爾股份、共達電聲等同行業可比公司相比存在差異。

另外，據招股書，2021年及2022年，豪聲電子存在勞務用工成本低于正式生產人員用工成本的情況。

而如果豪聲電子的勞務用工成本增加，是否將影響到其盈利能力？

對此，豪聲電子測算，倘若其勞務外包單位工時成本與其正式生產人員平均時薪一致，并假設正式生產人員均繳納社會保險與住房公積金，其2021年和2022年成本費用將分別增加1,026.15萬元與652.21萬元，占營業總成本的比例分別為1.42%和1.06%。

若未來豪聲電子因用工短缺限制了產能的釋放、因人力成本上升導致運營成本大幅上漲、勞務外包公司無法提供充足的勞務外包服務或相關用工政策發生不利變化，其生產經營和盈利能力或將受到不利影響。

三、下游消費電子行業或面臨去庫存壓力，產能利用率下滑反募資擴產

此外，豪聲電子產品應用領域或面臨去庫存的壓力。

據招股書，2020-2022年，微型電聲元器件收入占豪聲電子主營業務收入的比例分別為83.29%、79.35%、77.71%。微型電聲元器件主要包括微型揚聲器、微型揚聲器集成模組及微型受話器。

2022年，豪聲電子的微型受話器產品全部應用于手機領域，而微型揚聲器及微型揚聲器集成模組則主要應用于手機、平板電腦、智能手表等消費電子產品。

然而，受多種全球宏觀經濟因素的疊加影響，全球市場整體消費信心和意愿不足，2022年以來，智能手機、平板電腦、筆記本電腦等消費類電子產品的出貨量有所下滑，消費電子行業短期內面臨一定的去庫存壓力。其中，2022年智能手機全球出貨量較同期下降約11.9%，平板電腦的全球出貨量則較同期下降約3.3%。

在此背景下，從各類產品的銷量方面看，豪聲電子四類產品的銷量存在不同程度的下滑。

據招股書，2020-2022年，豪聲電子的微型電聲元器件中，微型揚聲器集成模組的銷量分別是6,169.47萬個、7,583.86、6,371.43萬個；微型揚聲器的銷量分別為4,523.68萬個、5,252.27萬個、5,943.79萬個；微型受話器的銷量分別為5,283.86萬個、7,411.16萬個、5,334.3萬個。

2020-2022年，豪聲電子的音響類電聲產品中，車船用揚聲器的銷量分別是128.77萬個、178.02萬個、111.61萬個；立式音響的銷量分別是21.94萬個、29.8萬個、24.9萬個。

除此之外，2022年，豪聲電子主要產品的產能利用率下滑。

據招股書，2020-2022年，豪聲電子的微型受話器、微型揚聲器的產能利用率分別為98.45%、99.62%、95.73%；微型揚聲器集成模組的產能利用率分別為99.87%、99.5%、81.95%；車船用揚聲器的產能利用率分別為83.49%、96.3%、58.78%；立式音響的產能利用率分別為90.07%、89.23%、68.72%。

也就是說，豪聲電子五類主要產品中，除微型揚聲器外，其余四類產品的銷量均在2022年內出現了不同程度的減少。且2022年，豪聲電子五類主要產品的產能利用率較上年均出現下滑。倘若終端消費者對消費電子類產品的需求繼續減少，豪聲電子的市場空間是否會被壓縮？其經營業績是否會受到影響？

另外，值得注意的是，據招股書，豪聲電子此次上市的募集資金用于擴建年產3500萬只微型受話器、2500萬只微型揚聲器、5500萬只微型揚聲器集成模組項目、補充流動資金。

據上市公告書，本次發行超額配售選擇權行使前，豪聲電子募集資金總額為21,560萬元，扣除發行費用2,288.07萬元（不含增值稅）后，募集資金凈額為19,271.93萬元。

即在主要產品的產能利用率下滑的情形下，豪聲電子反募資進行擴充產能。

據招股書，豪聲電子認為，其募投項目新增產能的消化主要取決于下游消費電子市場需求的長期平穩增長，以及其微型電聲元器件的市場份額以及對現有消費電子品牌的滲透率均存在進一步提升的空間，在AIot為代表的新興消費電子領域也具有較大的業務發展潛力，通過與下游客戶深化合作未來市場份額可逐漸提升。

然而，倘若未來出現消費電子市場需求增長不及預期、豪聲電子微型電聲元器件產品的市場份額無法有效提升等不利情形，其或將面臨新增產能無法被及時消化的風險。

四、研發投入占比不足4%，且低于同行均值

據招股書，豪聲電子所處的電聲元器件行業下游的消費類電子產品及技術具有更新迭代迅速的特點，受下游產品迭代的影響，微型電聲元器件產品具體型號的生命周期較短。

在此背景下，近年來，部分電聲元器件行業的企業為了適應下游消費類電子產品性能升級的需要，這類企業制造的微型電聲元器件產品呈現出小型化、薄型化、集成化、模組化等發展趨勢。

同時，市場對電聲元器件產品的聲學性能、防水性能等方面的要求也不斷提高，從而對上游行業的供應商提出了較高的技術要求。為了適應下游品牌制造商客戶的新品推出需求，保持競爭力，電聲元器件行業內的主要企業每年都會投入資源用于新產品的設計開發以及生產工藝的升級改造。

從研發投入角度看，據招股書，2020-2022年，豪聲電子的研發投入金額分別為2,214.07萬元、2,678.35萬元、2,509.54萬元，占營業收入比例分別為3.55%、3.49%、3.75%。

而據豪聲電子的同行業可比公司的年報或招股說明書，歌爾股份的研發投入占比分別為6.12%、5.5%、4.96%；共達電聲的研發投入占比分別為4.92%、6.76%、6.17%；國光電器的研發投入占比分別為4.84%、5.24%、4.56%；泓禧科技的研發投入占比分別為3.63%、3.72%、4.71%。

即2020-2022年，歌爾股份、共達電聲、國光電器、泓禧科技各年研發投入占比的平均值分別為4.88%、5.31%、5.1%。

也就是說，豪聲電子2020-2022年的研發投入占比均低于同行業可比公司的平均值。

對此，豪聲電子稱，與歌爾股份、共達電聲、國光電器相比，豪聲電子產品結構和種類相對簡單，且其以應用型研發為主并執行相對穩健的研發策略以控制研發失敗風險。

五、前五大客戶貢獻超六成收入，客戶集中度或高企

問題并未結束，豪聲電子或還面臨客戶集中度高企的窘境。

招股書顯示，目前，豪聲電子已與多家ODM制造商，以及TCL、傳音控股等品牌制造商之間建立了長期合作關系。

據招股書，豪聲電子的微型電聲元器件產品內主要應用于智能手機、平板電腦、智能手表等消費類電子產品領域，該行業在整機制造、終端品牌運營等下游環節的集中度較高，下游客戶的行業分布特點容易導致企業的客戶集中度升高。

2020-2022年，豪聲電子對前五大客戶的銷售收入占營業收入的比重分別為67.59%、64.46%及63.19%；其中，豪聲電子對第一大客戶的銷售收入占比分別為22.12%、29.68%及25.45%。

簡言之，在2020-2022年，豪聲電子來自前五大客戶的收入均占到各年收入的60%以上，其是否存在客戶相對集中的風險？

對此，豪聲電子稱，其與主要客戶保持著多年的業務合作關系，2021年和2022年豪聲電子通過承接其他客戶更多訂單從而經營業績未因對主要客戶銷售大幅下降而受重大不利影響。但如果未來其他主要客戶與豪聲電子停止合作、大幅減少訂單或者客戶經營發生不利變動，而其不能通過引入新客戶或獲取其他老客戶更多訂單以覆蓋空缺產能，則可能將對其經營狀況造成不利影響。

成功登陸北交所后，面對上述種種隱憂，豪聲電子未來是否將迎來投資者的“用腳投票”？

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