作者｜李佳

編輯｜黃繹達(dá)

7 月 9 日晚間，太平鳥(niǎo)發(fā)布 2023 年半年度業(yè)績(jī)預(yù)增公告，23 年上半年，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) / 扣非歸母凈利潤(rùn) 2.51 億元 /1.79 億元，同比分別增長(zhǎng)了 89% 和 3480%。

【資料圖】

公告第二天，太平鳥(niǎo)股價(jià)下跌 7.8%。此后，股價(jià)一路陰跌。

圖：太平鳥(niǎo)股價(jià)走勢(shì) 來(lái)源：Wind

這不禁讓人疑惑：明明是盈利能力大幅改善的利好消息，為何股價(jià)還是止不住下跌？

拉長(zhǎng)時(shí)間維度來(lái)看，17 年上市以來(lái)，太平鳥(niǎo)股價(jià)于 21 年 7 月達(dá)到巔峰，最高價(jià) 57.43 元。而后便是一路下跌至 15 元附近，一年多的時(shí)間股價(jià)跌去近 74%。直到 22 年 11 月，隨著防疫優(yōu)化政策出臺(tái)，經(jīng)濟(jì)預(yù)期轉(zhuǎn)暖，太平鳥(niǎo)的股價(jià)開(kāi)始反彈。漲勢(shì)延續(xù)至 23 年 5 月，此后便是新一輪的下跌。

頗具戲謔意味的是，太平鳥(niǎo)的代言人們陣容強(qiáng)大，白敬亭、劉雯、歐陽(yáng)娜娜、王一博、虞書(shū)欣、楊倩（按姓氏首字母排序）…代言人個(gè)個(gè)能打，但資本市場(chǎng)卻對(duì)有著諸多頂流加持的太平鳥(niǎo)不太買(mǎi)賬。

那么，為何太平鳥(niǎo)在資本市場(chǎng)上的表現(xiàn)不盡人意，股價(jià)頻頻下跌？未來(lái)的看點(diǎn)又是什么？

01、業(yè)績(jī)下滑趨勢(shì)延續(xù)

實(shí)際上太平鳥(niǎo) 23 年半年度業(yè)績(jī)預(yù)期公告之中，盈利能力大幅改善的背后，是業(yè)績(jī)改善不及預(yù)期。公告之中預(yù)計(jì) 23 年半年度營(yíng)收 36 億元左右，同比降低 14%。

太平鳥(niǎo)業(yè)績(jī)?cè)鏊傧禄嫩E象自 21 年展露。21 年年報(bào)營(yíng)收同比增加 16%，與當(dāng)年半年報(bào)同增 55% 的亮眼成績(jī)相比，業(yè)績(jī)?cè)鏊俜啪彽内厔?shì)明顯。而后，太平鳥(niǎo)的業(yè)績(jī)甚至出現(xiàn)了負(fù)增長(zhǎng)。22 年半年報(bào)和年報(bào)營(yíng)收同比增速分別為 -16%、-21%。而最新公告的預(yù)計(jì)數(shù)據(jù)，也未顯示出修復(fù)的跡象。營(yíng)收下滑，可見(jiàn) 23H1 凈利潤(rùn)的改善更多是依托于降本控費(fèi)。

不僅如此，業(yè)績(jī)預(yù)告中利潤(rùn)端的改善幅度能夠如此亮眼更是由于低基數(shù)效應(yīng)。22 年半年度歸母凈利潤(rùn)和扣非歸母凈利潤(rùn)分別為 1.3 億元和 0.05 億元，分別同比下降了 67% 和 98%。在此基礎(chǔ)之上，23 年預(yù)期利潤(rùn)增速看似大幅改善，但從數(shù)值看，和 21 年相比仍有一段距離。

*23 年半年度數(shù)據(jù)均來(lái)自業(yè)績(jī)預(yù)增公告圖：太平鳥(niǎo)營(yíng)收 & 歸母凈利潤(rùn)，單位：萬(wàn)元 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、36 氪整理

太平鳥(niǎo)股價(jià)下跌的原因是其基本面修復(fù)不及市場(chǎng)預(yù)期，利潤(rùn)端的改善難掩業(yè)績(jī)持續(xù)疲軟。那么，為什么太平鳥(niǎo)賣(mài)不動(dòng)了呢？

02、粉絲紅利吃足后，" 財(cái)富密碼 " 失靈了

從業(yè)務(wù)端來(lái)看，太平鳥(niǎo)主營(yíng)男、女、童休閑服飾，旗下主要有 7 個(gè)品牌。品牌矩陣較為全面，并且品牌有精準(zhǔn)的用戶(hù)畫(huà)像，不同品牌之間形成差異性，可覆蓋不同年齡、風(fēng)格、生活態(tài)度的客戶(hù)需求。而且其目標(biāo)受眾的年齡段在 3-30 歲左右，這個(gè)年齡段對(duì)潮流的消費(fèi)力相較于其他年齡段人群來(lái)說(shuō)更強(qiáng)。

圖：太平鳥(niǎo)品牌矩陣 數(shù)據(jù)來(lái)源：太平鳥(niǎo)官網(wǎng)，36 氪整理

針對(duì)其目標(biāo)客群，太平鳥(niǎo)請(qǐng)了多位明星進(jìn)行營(yíng)銷(xiāo)推廣，以此來(lái)不斷增強(qiáng)品牌知名度。從數(shù)據(jù)來(lái)看，太平鳥(niǎo)近五年的銷(xiāo)售費(fèi)用率維持在 35% 左右，其中廣告費(fèi)占銷(xiāo)售費(fèi)用約 10%，20-22 年的廣告宣傳費(fèi)分別達(dá) 3.64 億、5.25 億、4.07 億。可見(jiàn)，太平鳥(niǎo)在請(qǐng)明星做廣告這件事上是舍得砸錢(qián)的。

圖：各服飾品牌銷(xiāo)售費(fèi)用占比 單位：萬(wàn)元 數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，36 氪整理

的確，這一策略曾經(jīng)成為了太平鳥(niǎo)的 " 財(cái)富密碼 "。太平鳥(niǎo)的目標(biāo)客群主要還是年輕人，相對(duì)而言他們更會(huì)為明星示范效應(yīng)買(mǎi)單。因此在明星代言和聯(lián)名產(chǎn)品的助力之下，21 年太平鳥(niǎo)實(shí)現(xiàn)了業(yè)績(jī)的騰飛，營(yíng)收破百億，同比增長(zhǎng) 16%。

但是，為什么曾經(jīng)的 " 財(cái)富密碼 " 在今年失靈了呢？

從行業(yè)來(lái)看，受疫情的影響，作為可選消費(fèi)品的服裝紡織業(yè)整體萎縮。22 年全國(guó)社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比下降 0.2%，服裝、鞋帽、針紡織品同比下降 6.5%。當(dāng)行業(yè)整體下行之時(shí)，太平鳥(niǎo)自然也難獨(dú)善其身。

不僅如此，太平鳥(niǎo)所處的潮流休閑服飾賽道，需求萎縮的情況更為嚴(yán)重。這是因?yàn)椋煌诰哂锌萍己康倪\(yùn)動(dòng)服飾和具有社交屬性的商務(wù)服飾，休閑服飾的需求剛性偏弱。

同時(shí)，太平鳥(niǎo)的目標(biāo)消費(fèi)群體年齡段在 15-30 歲之間，這一群體相對(duì)而言抗風(fēng)險(xiǎn)能力較為薄弱，在逆周期的環(huán)境里，消費(fèi)力也隨之大幅下降。當(dāng) " 消費(fèi)降級(jí) " 和儲(chǔ)蓄成為了年輕人的潮流，" 粉絲經(jīng)濟(jì) " 的紅利勢(shì)必會(huì)有折扣。

當(dāng)消費(fèi)者不再愿意為代言人買(mǎi)單，太平鳥(niǎo)的產(chǎn)品銷(xiāo)售疲軟，這也就導(dǎo)致了公司面臨線下門(mén)店冗重和存貨積壓的問(wèn)題。

03、渠道受阻、存貨積壓，背負(fù)太重的太平鳥(niǎo)飛不動(dòng)了

從渠道來(lái)看，太平鳥(niǎo)的布局不夠均衡。一直以來(lái)，太平鳥(niǎo)的銷(xiāo)售渠道以線下為主，線上銷(xiāo)售約占三成左右。在此背景之下，當(dāng) 21 年業(yè)績(jī)突飛猛進(jìn)之時(shí)，太平鳥(niǎo)依然選擇了廣鋪線下門(mén)店。根據(jù) 21 年年報(bào)數(shù)據(jù)，門(mén)店數(shù)量從 20 年末的 4616 家增長(zhǎng)至 5214 家。

然而，到了 22 年，疫情封控管理沖擊了線下實(shí)體店的消費(fèi)場(chǎng)景，這也導(dǎo)致太平鳥(niǎo)的銷(xiāo)售渠道受阻，銷(xiāo)量下滑。受疫情影響，門(mén)店經(jīng)營(yíng)效率低下、經(jīng)營(yíng)成本剛性的問(wèn)題凸顯，這些線下門(mén)店非但沒(méi)能扛起太平鳥(niǎo)銷(xiāo)量增長(zhǎng)的大旗，反而成為了企業(yè)經(jīng)營(yíng)的沉重?fù)?dān)子。

對(duì)于門(mén)店低效的問(wèn)題，太平鳥(niǎo)亦有所認(rèn)識(shí)并采取了閉店的措施。22 年，太平鳥(niǎo)關(guān)閉了 189 家直營(yíng)店、354 家加盟店，以此來(lái)提升門(mén)店經(jīng)營(yíng)質(zhì)量，改善盈利能力。

同時(shí)，渠道受阻、銷(xiāo)售不暢，這還導(dǎo)致了太平鳥(niǎo)面臨存貨積壓的問(wèn)題。根據(jù) Wind 計(jì)算的數(shù)據(jù)，太平鳥(niǎo)在 21 年底至 22 年半年度，存貨周轉(zhuǎn)率不斷下降，從 2.14 下降至 0.87。對(duì)此，太平鳥(niǎo)采取打折促銷(xiāo)的方式大力去庫(kù)存，存貨周轉(zhuǎn)率回升至 1.91。

不過(guò)，打折促銷(xiāo)使得加盟渠道的毛利率受損，而且加盟店占到線下渠道的七成，可見(jiàn)這一措施對(duì)于太平鳥(niǎo)整體毛利率打擊之深重。因此，太平鳥(niǎo)開(kāi)始嚴(yán)控打折力度，這導(dǎo)致 23Q1 的存貨周轉(zhuǎn)率再次回到了 0.41 的水平，存貨積壓依然是太平鳥(niǎo)難解的題。

圖：太平鳥(niǎo)存貨周轉(zhuǎn)率數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind、36 氪整理

總的來(lái)說(shuō)，太平鳥(niǎo)在當(dāng)下遭遇的困境，一方面是在消費(fèi)整體疲軟之時(shí)出現(xiàn)銷(xiāo)量下滑，另一方面又面臨線下渠道受阻和存貨積壓。

之所以會(huì)造成這樣的局面，除了大環(huán)境影響外，產(chǎn)品力的不足亦不能忽視。太平鳥(niǎo)定位于國(guó)潮，卻過(guò)度依賴(lài)于明星效應(yīng)，疏于打磨產(chǎn)品，沒(méi)有爆款 " 出圈 "；同時(shí)，太平鳥(niǎo)學(xué)會(huì)了快時(shí)尚的快速上新，但卻沒(méi)有學(xué)他們 " 小單快返 " 的柔性供應(yīng)鏈，這亦是造成庫(kù)存積壓的核心原因。

不僅如此，太平鳥(niǎo)在價(jià)格方面也不具備優(yōu)勢(shì)。與同是聯(lián)名款較多的優(yōu)衣庫(kù)相比，以夏季 T 恤品類(lèi)為例，優(yōu)衣庫(kù)的聯(lián)名款多在 99 元，太平鳥(niǎo)的聯(lián)名款在 140-385 元之間。在逆周期背景下，消費(fèi)者對(duì)價(jià)格更加敏感，聯(lián)名也不再是決策購(gòu)買(mǎi)的最主要因素。

歸根結(jié)底，太平鳥(niǎo)在產(chǎn)品力、上新速度、性?xún)r(jià)比等方面均不具備突出的優(yōu)勢(shì)。反觀 SHEIN，將 " 小單快返 " 這一招做到極致，成為了快時(shí)尚跨境電商巨頭。由此可見(jiàn)，潮流不是時(shí)尚元素的堆砌，同樣潮流這門(mén)生意，也不是靠 " 財(cái)富密碼 " 的疊加。

04、太平鳥(niǎo)未來(lái)看點(diǎn)

未來(lái)太平鳥(niǎo)是否值得投資，看點(diǎn)主要在于業(yè)績(jī)下滑趨勢(shì)的扭轉(zhuǎn)和去庫(kù)存進(jìn)程，這主要依托于以下兩點(diǎn)：一是渠道的優(yōu)化，二是供應(yīng)鏈的改革。

在渠道方面，線下端，太平鳥(niǎo)改變過(guò)往渠道規(guī)模增長(zhǎng)的策略，關(guān)閉低效門(mén)店，聚焦門(mén)店盈利能力提升。同時(shí)，華泰證券預(yù)計(jì)，受益于疫后線下消費(fèi)場(chǎng)景的回歸，線下渠道收入同比增速或快于線上渠道。線上端，公司將推進(jìn)小程序、網(wǎng)紅直播等新渠道。

在供應(yīng)鏈方面，公司已經(jīng)開(kāi)啟了改革，利用大數(shù)據(jù)、人工智能等技術(shù)識(shí)別流行趨勢(shì)，推進(jìn)設(shè)計(jì)研發(fā)和供應(yīng)鏈聯(lián)動(dòng)。可見(jiàn)，太平鳥(niǎo)在吃了存貨高企的苦頭之后，也開(kāi)始學(xué)習(xí) " 小單快反 " 模式。若改革進(jìn)程良好，則有助于解決庫(kù)存問(wèn)題。

不僅如此，處于下行周期的 22 年底，公司進(jìn)行了組織結(jié)構(gòu)變革，將各個(gè)品牌的事業(yè)部轉(zhuǎn)向職能大部制，旨在將品牌、渠道運(yùn)營(yíng)等方面進(jìn)行統(tǒng)一管理，實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置。在收入端改善難的情況下，降本增效似乎是公司能夠在短期內(nèi)增厚利潤(rùn)不多的辦法之一。

不過(guò)，服飾終究是一個(gè)順周期的行業(yè)。當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然處于弱復(fù)蘇的過(guò)程之中，居民資產(chǎn)負(fù)債表受損，而老百姓日常 " 衣食住行 " 之中服飾是需求剛性最弱的。因此，服飾行業(yè)在強(qiáng)勁復(fù)蘇動(dòng)能到來(lái)之前，行業(yè)整體的表現(xiàn)可能都不會(huì)太好。

展望服飾行業(yè)在今年下半年的表現(xiàn)，市場(chǎng)普遍的觀點(diǎn)認(rèn)為，下半年中高端男裝、運(yùn)動(dòng)品牌預(yù)期將會(huì)更優(yōu)，而對(duì)于休閑服飾的觀點(diǎn)較為悲觀。休閑服飾賽道的回暖需等經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程走得更為明確之時(shí)，因此大環(huán)境對(duì)太平鳥(niǎo)的壓制也還將延續(xù)。

從目前太平鳥(niǎo)的估值來(lái)看，雖然從頂部有所回落，但是由于去年凈利潤(rùn)的負(fù)增長(zhǎng)，所以即便股價(jià)調(diào)整了不少，估值仍然處于較高水平，目前在安全邊際上存在一定問(wèn)題。誠(chéng)然，在行業(yè)萎縮且拐點(diǎn)尚不明朗之時(shí)，當(dāng)前的太平鳥(niǎo)對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)確實(shí)不太具有吸引力。

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